中金公司：预计家电内需有望在未来1-2个季度触底回升

　　下半年来电解镍、硫酸镍开工率不断走高，二季度约在70%，截至10月最新数据，二者均达90%以上。我们认为，这主要原因一是由于去年硫酸镍短缺挤兑纯镍，导致今年市场上纯镍的现货与库存均较为紧张，所以下半年电解镍开工率不断走高，二是今年硫酸镍原材料MHP、高冰镍等逐渐放量，使得上游镍中间品生产与硫酸镍冶炼两个环节的供需格局形成反转，MHP与高冰镍供给较为充足，而硫酸镍较下游需求而言则相对短缺，故硫酸镍开工率走高。镍铁方面，开工率则一直在低位徘徊，主要系今年受疫情影响，国内经济运行扰动较大，不锈钢需求也较为低迷，导致镍铁开工率维持低位。向前看，我们认为，由于产能短缺，电解镍环节有望维持高开工率；考虑动力锂电产业链需求较弱，硫酸镍开工率年底可能略有回调；镍铁开工率保持较低水平，直至明年春节过后，有望上行。

　　、中金公司研究部

　　投资建议上，我们建议关注钴镍板块底部布局战略期。

　　我们预计2023年锂电设备行业面临阶段性周期高点。今年锂电设备行业订单保持较高增速，1H22龙头先导智能新签订单同比增长70%，杭可科技新签订单同比翻倍增长，主要受益于海外电池厂能扩充加速。去年下半年以来，以Northvolt、ACC为代表的欧洲电池厂加速扩产，今年上半年大众完成20GWh设备招标。此外，LG、SK等韩系厂商扩产节奏明显修复。

　　我们预计2022年锂电设备行业订单同比增长70-80%，2023年行业订单增速或回归到10%左右。虽然短期行业将面临阶段性增速调整，但我们长期仍然看好锂电设备赛道。目前新能源汽车渗透率在30-40%，我们认为长期有望达到80-90%。此外，应用、新技术变革等有望带来更多增量需求，因此行业尚未达到天花板。目前一线多倍P/E，二三线倍P/E，反映了市场对于明年需求偏谨慎的预期。由此，我们年初以来在锂电相关环节寻找了一些景气阶段更早的环节，如一体压铸，PET铜箔等。

　　复合铜箔已迈入从1到10阶段，动力电池领域扩产有望从明年开启。我们判断复合铜箔在消费和电池领域已具备量产条件，而在动力电池领域，由于循环测试验证周期较长，对各项指标要求更高，期间反馈的各类问题需要设备、材料乃至电池厂商共同努力解决，如生产线部分工艺还需进行微调，规模化量产有望从明年开启。部分厂商已规划未来一年将形成4-10GW不等的产能，到2025年形成40-60GW不等的产能。

　　PP和PET两种路线并行推进，短期看PET路线产业化相对更快。目前复合铜箔根据中间的基膜材料，主要分为两大阵营：一是PP复合铜箔，代表公司如重庆金美、厦门海辰、万顺新材等；二是PET复合铜箔，代表公司如日本TDK、宝明科技、双星新材等。我们认为，PET复合铜箔短期推进速度更快，已进入量产阶段，而PP复合铜箔尚有部分工艺难点需要克服，未来两种技术路线或将共存。

　　未来复合铜箔渗透率或超电解铜箔。根据我们不完全统计，目前已有超过20家企业购买设备进行复合铜箔的研发和小规模试制。此外，在PP或PET膜材料环节具备自制优势的企业有望做出差异化产品，建立自身竞争优势。根据我们产业链调研，根据目前二代机设备水平，复合铜箔量产成本有望做到3.5-4元/平方米，且随着设备技术进步，成本还有超过20%的下降空间。

　　复合铜箔有望带动千亿元资本开支，设备企业最先受益。复合铜箔设备包括磁控溅射设备和电镀铜设备，我们认为中国设备企业在该领域已建立领先优势，代表公司如东威科技和腾盛科技。基于安全性提升和降本前景的考量，我们预计2025年复合铜箔渗透率有望达到20%，而从行业实际进展来看，行业也有望进一步超预期。从设备终局看，假设复合铜箔渗透率达100%，我们测算复合铜箔渗透率提升带来的设备资本开支总量有望达到千亿元级规模，具备核心竞争力的设备公司有望率先受益。我们预计，本轮资本开支或有望从2H22启动。

　　受益于复合铜箔产业化加速推进，我们建议关注电镀设备环节核心供应商；同时建议关注复合铜箔膜材料厂商的客户验证进展。

　　机械组：结构件四季度排产环比略有提高，关注复合铜箔回调机遇

　　2022年锂电设备行业订单同比增长约50%。我们估计2021、2022年电池厂招标规模分别约300/500GWh.2022年全球新能源汽车销量的增量约500万辆，目前中性预测下2023年增量为300-500万辆。四季度宁德时代开启规模化招标，但不同于以往的是，招标项目的时间跨度较大，因此相关设备的交付存在跨期可能。

　　往前看，我们预计2023年行业订单规模或同比减少。在新能源汽车渗透率持续上升、储能等应用空间打开、更新替换需求增加的扶持下，行业有望在2024-2025年重回正增长。当前，伴随着对设备订单规模边际下行的预期强化，锂电设备企业估值持续下行，我们认为或将迎来中长期布局机遇。

　　锂电结构件方面，我们预计龙头企业有望凭借产能、技术、客户优势实现跟随行业的增长。伴随着对收入增速和利润率回落的预期，相关公司估值下行较多，我们认为具备中长期配置价值。四季度特别是12月，锂电结构件排产低于预期，但我们估计四季度市场规模环比三季度仍有提升。

　　在新产品方面，以特斯拉为代表的4680大圆柱产线四季度生产规模爬坡较快，我们估计给龙头结构件厂商月度订单规模接近1GWh，提升至原来的2-3倍。但当前市场规模仍相对有限，我们预计2023年对头部结构件厂商的收入贡献占比仍不高。

　　最近复合铜箔板块迎来深度调整，龙头股价自高点回调超30%，部分个股回调幅度高达50%，我们认为在基本面向好趋势下，本轮调整或已到尾声。

　　复合铜箔产业化进展顺利，2Q23或将迎来订单落地高峰期，框架协议有望转化为实质订单。一期规划将于2Q23实现量产，首批量产设备近期开始交付；此外，、胜利精密等签订框架协议的厂商，在近期拿到设备安装调试后，将开始向动力电池厂密集送样。我们根据验证周期估算，签订框架协议的材料厂商或将于2Q23向设备厂下密集的量产订单，将框架协议转化为实质订单。

　　往前看，建议关注复合铜箔产业链催化剂。1)关注验证进度领先的材料厂商的新一轮扩产。披露一期规划约配套电池14-15GWh，我们认为该规划远不能满足下游需求，公司或将加快启动新一轮扩产以保持其先发优势。2)关注电池厂及整车厂应用复合集流体的动态。我们预计电池厂和整车厂已将作为明年最主要的创新点之一，最快从今年年底开始启动规模化量产，装有电池的整车或将在明年进入消费者视野。

　　家电组：家电消费复苏大势所趋，但消费短期或有波折

　　11月以来防疫优化调整举措不断出台，消费复苏是大势所趋，但消费短期或有波折。疫情期间和防疫政策调整后，中国和欧美的家电需求呈现不一样的发展路径。1)疫情期间，国内消费者购买力下降、地产周期负面影响、防疫导致的客流限制，这些因素对家电需求产生负面影响。目前，全国防疫政策逐步优化，叠加地产政策不断释放利好，我们预计家电内需有望在未来1~2个季度触底回升，但短期压力仍持续。2)欧美疫情期间，受益于补贴政策以及居家类需求增长，家电需求在2020、2021年实现快速增长。据海关总署数据，2020/2021年中国家电出口额同比+24%/+22%，而疫情防控优化后，2022年在补贴退出、高通胀压力及前期需求透支的影响下，欧美家电需求呈现下降趋势。

　　2022年12月7日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》[2]，通知强调进一步优化核酸检测，除特殊场所外，不要求提供核酸检测阴性证明，不查验健康码，不再开展落地检等。

　　消费端：我们预计疫情防控调整后短期内消费者居家时间增加包括居家防疫、居家治疗等原因，线下人流将有明显减少，因此从消费端来看随着疫情进展的先后，不少城市的线下人流将呈现逐步减小之后常态化恢复的趋势，线下消费场所的流量也将在疫情峰值之后逐步企稳恢复，我们也可以观察到部分城市的人流量已经呈现出此类特征。我们认为，线下场景的调整对于家电消费的影响更大，我们预计四季度的家电消费将受到较大影响，在1Q2023之后将有望逐步恢复。

　　生产端：疫情对于家电企业生产端的影响相对较小，本身家电生产已经步入淡季，产能利用率不高，从我们沟通的企业情况来看，疫情的逐步展开叠加企业的有序管理目前对于家电企业生产没有产生较大影响，大部分家电企业较高的生产精细化管理能力产生了较为积极的影响。

　　看远一点，收入、消费倾向、超额储蓄三重因素叠加，释放消费反弹的“势能”：经济增长改善带动居民收入从偏弱状态向潜在增长水平回归；不确定性下降叠加消费场景修复，促进居民消费倾向回升；此前3年消费弹性下降积累的超额储蓄，或释放转化为消费。此外，促消费、稳地产政策，对居民消费也有提振。地产政策放松、防疫政策优化促使中国市场有望走出低迷，欧美市场也有望走出去库存周期。短期而言，家电国内外需求仍存在负面压力，但有望在2Q23迎来拐点。

　　我们预计2023年国内家电零售有望逐步回暖，海外市场逐步结束去库存阶段，并考虑中长期视角下，中国家电企业全球竞争力提升，品牌出海、科技消费、产业跨界趋势不变，我们对家电企业2023年的业绩进行测算，家电是高客单价的可选消费，业绩弹性相对有限。

　　我们基于国内和海外市场恢复情况，对家电企业2023年进行了情景分析和业绩测算。乐观假设家电内需较2022年有所反弹、出口需求弱修复，悲观情形假设家电内需小幅疲软、出口需求持续低迷。

　　我们认为家电板块的当前的投资机会主要在于：1)地产后周期板块的估值修复，涉及厨电、白电龙头；2)随着未来国际交流正常化，欧美家电市场去库存周期有望结束，海外业务占比高的标的有望受益。

　　另外，我们认为过去长期的竞争环境造就了家电产业链在全球视角下突出的比较优势，未来具有深厚制造功力的家电企业将有望借势新能车崛起重塑细分汽零行业的竞争格局。