【华创·每日最强音】澳华内镜深度研究：国产软镜领军企业迎进口

　　全球软镜市场和中国软镜市场均处于高景气发展状态且被日系三大企业强势垄断，但随着图像传感器领域CMOS对CCD的替代为国产厂商弯道超车提供可能、国产厂家镜体设计与集成技术已能达到行业领先水平以及图像处理技术的持续突破，我们认为，国产产品技术优势不断提升、高性价比优势不断强化，相关政策护航，进口替代逻辑进一步打开，国产厂商有望强势崛起。

　　公司采取跟随叠加自主创新策略，成功铸就差异化竞争优势。公司选择与奥林巴斯相同的光学染色技术路线个窄光带，并通过不断研发完善使产品与奥林巴斯产品临床效果、安全性差异不大。而在安全隔离方面，公司创新性将内窥镜无线供电技术和内窥镜激光传输技术应用在内窥镜产品AQ-200中，实现设备间的电气隔离并显著提高临床操作安全性和便捷性，还引入了射频识别技术记录医生个性化设置。公司AQ-200产品与国内外主要竞争对手新代产品相比，总体性能没有实质性差别，部分功能特性上具有比较优势和差异化竞争优势。

　　多层次的营销和推广策略，帮助公司迅速打开局面。公司进口市场份额争夺和新兴市场开拓双管齐下。一方面通过战略性选择二级及以下医院市场切入，发挥产品价格优势，然后有针对性地开拓国内消化内窥镜诊疗实力较强的三甲医院，发挥龙头医院引领作用，辐射医院的县域医联体、医共体，并合作建立省级培训基地进行学术和市场推广。另一方面以代销模式积极开拓国内新兴市场，选择以西南、西北等为突破口，鉴于新兴市场与进口产品竞争相对缓和，公司优先推广高中端产品，快速占领市场。公司有望凭借不断提升的技术优势和高性价比优势，抢占中低端市场同时逐渐向高端市场发展，打破市场垄断，并加入到全球竞争的队伍中。

　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计，公司21-23年收入分别为3.40、4.09、6.06亿元，同比增长29.2%、20.2%、48.3%，归母净利润分别为0.59、0.61、1.21亿元，同比增长218.9%、2.7%、99.0%，对应21-23年EPS分别为0.44、0.45、0.90元，对应PE分别为87、85、43倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：1、新产品研发进展不及预期；2、市场竞争加剧。

　　具体内容详见报告《【华创医药】(688212)深度研究报告：国产软镜领军企业，迎进口替代重大机遇》

　　乙肝临床未满足需求巨大。

　　乙肝影响全球约3亿人，国内乙肝携带者在8400万左右。乙肝早期多数无症状，随着疾病进展会逐渐出现肝炎、肝纤维化乃至肝癌。

　　常用的核苷类药物(恩替卡韦、替诺福韦等)需要终身服药且只能抑制乙肝病毒复制延缓疾病进程，无法实现临床治愈也即功能性治愈，也无法达到肝脏炎症和组织病理学改善、降低终末期肝病包括肝癌发生率的目标。

　　乙肝病毒表面抗原(HBsAg)的清除(HBsAg<0.05 IU/mL)是功能性治愈的核心指标。HBsAg会影响患者的免疫功能，导致肝细胞坏死和炎症，从而引发肝硬化乃至肝癌。数据显示，越早实现HBsAg清除，肝癌发生风险越低。

　　新机制药物展现功能性治愈潜力。

　　乙肝实际上是一种免疫介导的传染性疾病，其发生发展、病毒的抑制以及HBsAg的清除都与机体免疫功能密切相关。而T细胞衰竭是影响免疫耐受的重要因素，只有机体的免疫系统活化，发挥抗病毒作用，清除病毒感染的肝细胞，才能有效地控制疾病进展。

　　因此，近年来在研的新机制乙肝药物，包括核酸药物、核心蛋白变构调节剂、免疫调节剂等在内，主要从两个方面介入：1)直接抑制乙肝病毒复制周期中的关键节点，2)通过激活/增强免疫系统来清除乙肝病毒。

　　抑制病毒+激活免疫，有望实现乙肝功能性治愈。

　　从最新的临床数据看：siRNA和中和抗体等乙肝药物可以显著降低HBsAg水平，但都无法达到HBsAg清除，且一旦停药就会反弹。而免疫治疗，包括PD-L1、长效干扰素等，降低HBsAg能力较弱，但能够在低HBsAg水平下(例如<100 IU/mL)实现部分患者的HBsAg清除，且停药不反弹，达到功能性治愈。

　　我们认为：核苷药物抑制乙肝病毒复制后，一方面，使用siRNA等产品大幅降低HBsAg表达水平，另一方面，使用PD-L1抗体或者干扰素等产品激活患者自身免疫系统以清除感染的肝细胞，双管齐下有潜力实现乙肝的功能性治愈。

　　投资建议：重点关注歌礼制药、腾盛博药和Vir等在siRNA、PD-L1单抗等方面进度领先的公司。这些公司在研产品的临床数据一旦在更大患者群体中得到验证，则有望在全球范围内成为新一代乙肝重磅药物。

　　风险提示：临床试验进度不达预期；产品销售不达预期。

　　具体内容详见报告《【华创医药】创新药系列研究：抑制病毒+激活免疫，乙肝功能性治愈曙光乍现》

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